[딜사이트 이호정 기자] 에쓰오일(S-Oil)이 올해도 고배당 성향을 이어갈 수 있을까. 일단 시장에서는 배당성향이 과거마냥 공격적이진 않을 것으로 내다보고 있다. 작년 4분기 유가 하락에 따른 실적 악화와 에너지 기업으로 변모하기 위해 막대한 투자를 이어가면서 차입금 증가 등 재무부담이 확대된 상황이기 때문이다.

증권가는 에쓰오일이 지난해 연결기준 25조3132억원의 매출과 1조836억원의 영업이익을 기록할 것으로 추정하고 있다. 컨센서스가 부합하면 매출은 2017년 대비 21.2% 증가하지만 영업이익은 21.1% 감소한다. 외형 성장에도 수익성 악화가 전망되고 있는 이유는 유가 하락에 따른 재고평가손실이 불가피할 것으로 보고 있는 게 주요인이다.

국내 정유사들은 통상 2~3개월 전 구입한 원유를 가공해 판매한다. 국제유가가 구매 시점보다 떨어지면 정유사는 원유를 미리 사들인 양 만큼의 재고평가손실을 입게 된다. 작년 4분기(10~12월) 두바이유 평균 가격은 배럴당 68.29달러로 3분기(1~9월) 평균 가격보다 2.7% 떨어졌고, 7달러 수준이던 싱가포르 복합정제마진도 2달러대로 추락했다.

에쓰오일이 정유사업에서 전체 매출의 79%, 영업이익의 53%를 창출하고 있는 만큼 시장에서는 유가 하락에 따른 실적 악화가 불가피할 것으로 보고 있는 것이다. 상황이 이렇다 보니 작년 실적을 바탕삼아 실시되는 올해 배당에 자연스레 관심이 쏠리고 있다. 에쓰오일이 그동안 거둬들인 순이익의 절반이상을 배당금으로 지출해 왔기 때문이다.

실제 에쓰오일은 영업손실을 낸 2014년을 제외하고는 2004년부터 40%가 웃도는 배당성향을 기록 중이다. 2017년만 해도 1조2465억원의 순이익 가운데 6870억원(중간배당 포함)을 주주들에게 배당금으로 지급해 배당성향이 55.1%에 달했다. 아울러 작년 중간배당을 포함한 최근 10년간(2009~2018년) 배당성향도 평균 52.7% 수준이다.

SK이노베이션과 GS칼텍스, 현대오일뱅크 등 경쟁 정유사들의 평균 배당성향이 30% 중후반대인 것과 비교해 상당한 차이다. 이로 인해 에쓰오일의 대주주가 사우디아라비아 국영석유회사 아람코의 자회사인 Aramco Overseas Company B.V.(AOC)라는 걸 이유로 매년 ‘국부유출’ 논란이 일각에서 제기되고 있다. AOC는 작년 9월말 기준 에쓰오일 지분을 63.41%(우선주 포함 시 72.15%) 보유 중이고, 최근 10년간 2조3400억원의 배당금을 수령했다.

다만 올해는 과거에 비해 배당성향이 축소될 것으로 전망되고 있다. 실적 악화도 이유지만 에너지 기업으로 변신을 꾀하기 위해 막대한 투자를 이어오면서 재무부담이 가중되고 있기 때문이다. 작년 3분기만 봐도 순익 실현에도 장부상 영업활동 현금흐름(현금흐름)이 마이너스(-) 4520억원을 기록했다. 현금흐름이 마이너스란 것은 영업활동을 통해 실제로 현금이 유입되기는커녕 유출됐다는 것을 의미한다. 남는 장사를 하지 못했던 셈이다.

마이너스 현금흐름은 재고자산이 큰 폭으로 증가한 게 주요인이다. 에쓰오일의 재고자산은 작년 3분기 3조8561억원으로 전년 동기 대비 1조4886억원 증가했다. 차입금이 불고 재고자산이 쌓이자 유동성 확보를 위해 매입채무도 같은 기간 1조1793억원(7676억원→1조9469억원)이나 늘렸다. 하지만 매출채권이 1조9013억원으로 2017년 3분기에 비해 5493억원 증가한 탓에 운전자본(매출채권+재고자산-매입채무) 부담 확대로 현금흐름을 잠식 당했던 것이다. 에쓰오일의 운전자본은 작년 3분기 3조8106억원으로 전년 동기 대비 8586억원 늘었다.

운전자본 부담이 확대됐지만 숙원사업이던 RUC(전사유 고도화 콤플렉스)와 ODC(올레핀 다운스트림 콤플렉스) 프로젝트로 인한 차입 규모가 커지면서 재무건전성도 1년 새 눈에 띄게 악화됐다. 에쓰오일의 작년 3분기 부채비율은 150.4%로 전년 동기 대비 27.1%포인트나 상승했다. 총 차입금은 이 기간 1조401억원(5조3535억원→6조3937억원) 증가한 반면 자본총계는 3610억원(6조4478억원→6조8088억원) 증가하는데 그쳤기 때문이다.

백영찬 KB증권 연구원은 “2018년 RUC·ODC 프로젝트 완공으로 대규모 투자가 일단락돼 배당금 확대가 예상됐지만 (작년) 4분기 영업이익 감소로 기말 배당금이 예상보다 낮아질 것으로 보인다”며 “에쓰오일의 과거 배당성향을 고려하면 2018년 기말 배당금은 주당 3000원 수준이 될 것으로 판단된다”고 말했다.