[딜사이트 심두보 기자] 두산중공업이 매각하는 두산인프라코어의 예상 매각 가격이 8000억원에서 1조원 사이로 거론되고 있다. 하지만 이 같은 가격이 '과하다'는 반응도 나오고 있다. ▲밥캣이 매각 대상에서 제외됐다는 사실과 ▲두산인프라코어차이나(DICC)에 걸려있는 소송 리스크 때문이다.

유가증권상장사인 두산인프라코어의 최근 시가총액은 1조8000억원 안팎에서 움직이고 있다. 두산인프라코어의 최대주주는 두산중공업으로 지분율은 36.07%다. 이를 고려한 두산중공업이 보유한 두산인프라코어 지분의 가치는 6500억원 정도다.

여기서 밥캣의 가치를 제하면 두산인프라코어의 주식 시가는 뚝 떨어진다. 두산밥캣의 기업가치가 두산인프라코어를 크게 상회하기 때문이다. 상장되어 있는 두산밥캣의 시가총액은 2조9400억원 수준이다. 두산인프라코어는 두산밥캣 지분 51.05%를 보유하고 있으며, 이 지분의 시가는 1조5000억원이다. 이 지분 가치의 상당 부분은 두산인프라코어 주가에 반영돼 있다. 

물론 자회사의 시가총액이 모회사의 주가에 100% 반영되는 것은 아니다. 각 기업의 재무적 안정성과 사업 전망, 주식 수급에 따라 시가 반영 정도는 시시각각 변하기 때문이다. 그럼에도 현재 거론되는 매각 가격은 과하다는 게 투자은행(IB) 업계의 시각이다.

투자은행 업계의 한 관계자는 "지금 거론되는 매각가치는 밥캣을 포함했을 경우에 나올 수 있는 숫자"라며 "현재 드러난 매각 조건만 두고 보면 6000억원 전후의 가격이 합리적일 것으로 보인다"라고 전했다. 그는 "DICC 소송 건도 주가에 반영되어 있지만, 인수후보 입장에선 가격 인하 요인"이라고 말했다. 

DICC 소송전은 두산인프라코어와 재무적 투자자(IMM프라이빗에쿼티·미래에셋자산운용·하나금융투자) 간 싸움이다. 재무적 투자자는 2011년 두산인프라코어의 자회사 DICC에 3800억원을 투자하며 지분 20%를 취득했다. 이 거래는 '콜옵션-드래그얼롱 구조'로 짜여 있었다. 즉, DICC 상장이 실패하면 두산인프라코어가 재무적 투자자의 지분을 되사는 콜옵션을 행사할 수 있게 된다. 이때 콜옵션이 행사되지 않으면, 재무적 투자자는 자신들의 지분과 함께 두산인프라코어가 보유한 DICC를 함께 제3자에게 파는 '드래그얼롱'을 행사하게 된다.

2015년 3월, 재무적 투자자는 드래그얼롱을 행사해 DICC를 매각하기로 결정했다. 그러나 이후 재무적 투자자는 두산 측이 매각에 협조하지 않는다며 소송을 제기했다. 재무적 투자자는 투자원금과 약정한 이자 15%를 더해 지급할 것을 요구했다. 2017년 1심에선 두산인프라코어가 승소했지만, 2심에선 재무적 투자자가 승소했다. 현재 양측은 대법원 판결을 기다리고 있다. 업계에선 내년 상반기 내에는 법원에서 결론을 내릴 것으로 기대하고 있다.

어떤 식으로 판결이 나오건 두산인프라코어는 해법 찾기가 쉽지 않다. 재무적 투자자가 승소하면 두산인프라코어는 재무적 투자자에게 최소 8000억원에서 1조원에 달하는 돈을 지급해야 한다. 두산인프라코어가 승소하더라도 재무적 투자자가 드래그얼롱을 다시 행사해 DICC를 제삼자에게 매각할 수 있게 된다.

두산인프라코어 인수자 입장에선 배보다 배꼽이 더 큰 상황에 봉착할 수 있다. 인수 가격보다 더 많은 금액을 재무적 투자자에게 되돌려줘야 할 수도 있기 때문. 혹은 DICC가 떨어져 나갈 수도 있다. DICC는 지난해 1128억원의 당기순이익을 달성한 알짜 자회사다.

이번 두산인프라코어 예비입찰에 참여한 한 사모펀드의 중역은 "현재 두산인프라코어 주가는 대주주의 유동성 이슈와 소송 이슈로 인해 눌려있다"며 "M&A로 대주주가 변경될 경우, 주가가 오를 수 있다"고 전했다. 그는 "현금흐름에 비해 현재 두산인프라코어의 주가는 낮은 상황"이라면서도 "1조원 전후의 가격은 비싸다"고 덧붙였다.

법무법인의 M&A 전문 변호사는 "소송 이슈는 두산이 통제하기 불가능한 영역"이라면서 "연말 혹은 내년 초의 대법원의 선고가 딜의 클로징에 지대한 영향을 미칠 것"이라고 내다봤다.

두산인프라코어의 실적은 양호하다. 올해 상반기 두산인프라코어는 연결기준 3조9849억원의 매출과 3342억원의 영업이익을 기록했다. 이중 두산밥캣이 차지하는 실적의 비중은 상당하다. 동일한 기간 두산밥캣은 1조6800억원의 매출과 1251억원의 영업이익을 달성했다. 두산인프라코어의 밥캣을 제외한 건설기계부문 매출에서 중국 비중은 약 40% 전후다. 신종코로나감염증 영향으로 1분기 실적은 전년 동기 대비 악화되었으나, 2분기 접어들면서 업황이 개선되면서 두산인프라코어의 실적도 좋은 모습을 보이고 있다.