[딜사이트 최보람 기자] 지난해 말 유통업계를 떠들썩하게 한 GS리테일의 GS홈쇼핑 흡수합병 여부가 내주(28일) 가려진다. 이번 합병은 양사가 지난해 11월 관련 공시를 낸 직후부터 업계의 시선을 끌고 있다. 합병 시너지에 대한 갑론을박 외에 통합법인 출범으로 발생한 이익을 누가 가져가느냐에 대한 논쟁도 지속되고 있는 까닭이다.

GS홈쇼핑의 일부 소액주주들은 통합GS리테일 출범이 GS그룹 오너일가와 기존 GS리테일 사업에만 도움이 된다고 반발하고 있다. 현재 GS그룹 일가가 최대 주주인 ㈜GS는 GS리테일 지분은 65.75%나 보유하고 있지만 GS홈쇼핑 지분은 36.1%에 불과하다. 그런데 이 둘이 합칠 경우 ㈜GS는 합병비율(GS리테일 1대 GS홈쇼핑 4.22)에 따라 통합GS리테일 지분 58%를 보유케 된다. 그룹 내 유통계열사에 대한 지배력을 공고히 하는 셈이다.

GS리테일도 GS홈쇼핑 덕을 크게 볼 것으로 전망된다. 합병을 통해 GS리테일의 재무구조가 단 번에 개선될 뿐 더러 GS홈쇼핑의 자금도 마음껏 끌어다 쓸 수 있게 돼서다.

올 3월말 기준 GS홈쇼핑이 들고 있는 현금성자산규모는 6824억원에 달한다. 여기에 GS홈쇼핑은 매년 1500억원 가량의 상각전이익(EBITDA)을 기대할 수 있으며 사실상 무차입기업이다. 반대로 GS리테일은 GS홈쇼핑 대비 EBITDA규모는 크지만 편의점 투자 확대 등으로 올 3월말 기준 차입금의존도가 41%에 이른다. 때문에 GS홈쇼핑 소액주주들은 이 합병을 두고 '형제의 돈을 내 돈으로 만드는 마법'이라고 칭하기도 했다.

이들과 달리 GS홈쇼핑 주주가 합병을 통해 얻을 이익은 불분명하다.

일단 합병비율만 따졌을 때 GS홈쇼핑 주주가 손해를 입는다고 보긴 어렵다. 지난 18일 기준 GS리테일과 GS홈쇼핑 종가는 각각 3만7400원, 14만8000원이다. 이날을 기준으로 한 합병비율은 1:3.96으로 합병 발표 당시보다 GS홈쇼핑 주주가 유리해졌다. 여기에 현재 GS홈쇼핑 주가는 주식매수청구권 행사가격(13만8855원)보다 높다. 양사 간 합병시너지에 의문을 갖는 GS홈쇼핑 주주들은 합병발표가 난 시점대비 3.7%의 수익을 내고 주식을 털어내면 그만이다.

하지만 이들 주주는 합병비율 자체에 문제가 있으므로 결과적으로 큰 손해를 입게 됐다고 주장하고 있다. 양사가 정한 합병비율상 GS홈쇼핑의 기업가치가 1조원이 채 되지 않아서다. 물론 이 합병비율은 자본시장법에서 인정하는 합병 결정 전 1개월·1주일 가중평균 주가에 합병공시가 난 11월 10일 전날 주가를 고려해 책정된 것인 만큼 적법하다. 하지만 주주들은 6000억원 이상의 현금을 보유했고 언제든 사상 최대 영업이익을 낼 회사의 가치가 9000억원대 라는 점을 납득하지 못하고 있다.

GS홈쇼핑 주주들은 합병 후 배당에서도 손해를 볼 여지가 크다. 지난해 결산배당 당시 GS홈쇼핑의 주당 배당은 8500원이지만 GS리테일은 900원에 불과하다. 합병비율대로 배당이 재산정될 시 GS홈쇼핑 주주가 받을 배당은 과거 대비 절반 이하로 줄어들 수 있다.

이처럼 이번 합병은 GS유통계열사 이해관계자에 각기 다른 영향을 미치는 이벤트가 됐다. 특히 대주주보다 주식을 더 들고 있는 GS홈쇼핑 소액주주(40.24%)가 피해를 볼 수 있는 만큼 GS유통계열사들은 이들의 불만을 잠재울 당근을 제시해야 할 필요가 커 보인다.

여기에는 주가 상승, 배당확대 등이 꼽히는 가운데 배당 측면에서 주주들이 기대할 여지는 없어 보인다. GS리테일과 GS홈쇼핑은 합병 발표 직후 주주가치 제고 차원에서 40%대 배당성향을 지향하겠다고 밝혔는데 이들 회사의 배당성향은 이미 40%대를 넘나들고 있다. 

남은 카드는 통합GS리테일이 실적 개선을 통해 기업 가치를 끌어올려 주가를 끌어올리는 것 뿐이다. 양사는 합병 배경으로 사업 효율 극대화를 꼽고 있다. 급변하는 유통시장 환경에 대응키 위해 ▲온·오프라인 채널 통합 ▲물류인프라 결합 ▲신사업 투자 등을 벌이겠단 것이다. 통합GS리테일은 이를 통해 취급액을 지난해 15조5000억원에서 2025년에는 61.3% 늘어난 25조원까지 확대하겠단 방침이다.

현재 국내 유통시장은 적자를 불사하고 사세를 키우는 쿠팡, 이커머스의 게이트웨이가 된 네이버를 포함해 전통적 유통강자인 롯데와 신세계 등이 각축전을 벌이고 있다. 그만큼 경쟁이 심하다. GS리테일이 압도적인 경쟁력을 보유했다고 장담하기 어려운 상황이다. 통합GS리테일이 어떤 방식으로든 험난한 유통시장에서 살아남아야 한다는 것만은 불변의 사실이다.  그게 GS그룹이 합병 이슈로 맘 졸인 GS홈쇼핑 주주에게 할 수 있는 유일한 보은이다.