[딜사이트 권일운 기자] 인수합병(M&A) 시장에 매물로 나온 다나와의 기업가치는 상당히 저평가돼 있다는 것이 금융투자(IB) 업계의 공통적인 시각이다. 연간 400억원대의 현금을 창출하는 전자상거래 기업의 시가총액이 4000억원을 가까스로 넘어서고 있기 때문이다. 뛰어난 현금창출력과 더불어 상당한 수준의 배당 여력도 갖춘 만큼 경영참여형 사모펀드(PEF)와 같은 재무적 투자자(FI)들의 각광을 받을 것으로 보인다. 

다나와의 시가총액은 9일 종가 기준 4608억원이다. 최대주주인 성장현 이사회 의장과 특수관계인이 보유한 지분 51.4%를 시가총액에 대입해 역산하면 2367억원이라는 금액이 나온다.

다나와는 지난해 연결 기준 2320억원의 매출액에 378억원의 영업이익을 기록했다. 현금창출력 지표로 활용되는 상각전영업이익(EBITDA)은 407억원으로 추산된다. EBITDA만 놓고 본다면 사세가 훨씬 앞서는 인터파크(2020년 연결 기준 440억원)와도 큰 차이가 없는 수준이다.

이익률이 워낙 놓은 까닭에 재무구조도 우량하다. 지난해 말 연결 기준으로 보유한 현금성자산이 1090억원에 달한다. 같은 시기 차입금은 23억원에 불과하다. 현금성자산에 차입금을 차감한 순현금만 1067억원에 달한다.

시가총액 또는 지분 100%의 가치에 순차입금을 가산(순현금은 차감)해 책정하는 기업가치(Enterprise Value, EV) 산출법에 따르면 다나와의 EV는 3600억원 수준으로 형성된다. 연간 EBITDA의 9배에 해당한다. 전자상거래처럼 시장의 주목을 받고, 고성장이 예고되는 업종의 경우 10배가 넘는 EBITDA 멀티플(배수)를 적용하는 일이 흔하다는 점을 고려할 때 다나와의 기업가치는 저평가됐다는 게 중론이다.

유사 업체와 비교해 보더라도 다나와의 EBITDA 멀티플은 높은 편이 아니다. 가격비교 서비스와 이를 기반으로 한 고객 데이터베이스(DB)가 핵심 자산이라는 점이 다나와와 유사한 것으로 알려져 있는 써머스플랫폼(옛 에누리닷컴)은 전년 EBITDA의 12배인 1200억원의 EV를 인정받아 매각됐다. 다나와는 상장사라는 측면에서 오히려 써머스플랫폼 대비 높은 가치를 인정받을 여지가 존재한다.

여러 변수들을 종합할 때 다나와는 FI가 인수하기에 상당히 적합한 매물이라는 평가를 받는다. 우선 현금창출력과 이를 기반으로 한 배당여력이 크다는 점에서 인수금융을 일으켜 거래 대금을 마련하기에 좋다. 거래 대상 지분이 과반에 달하는 까닭에 장내·외에서 일부 지분을 매각해 중간 회수를 단행할 수도 있다. 펀드 출자금(에쿼티) 비중이 낮고, 투자 기간이 짧을수록 수익률이 높아지는 FI 입장에서는 호재다.

보유 현금이 많다는 점은 '볼트 온(Bolt-on)' 전략을 구사하는 FI의 구미를 당기게 할 수 있다. 신규 자금을 수혈하지 않더라도 다나와의 자체 자금으로 추가적인 인수·합병(M&A)이나 전략적 투자를 단행, 기업가치를 배가 시킬 수 있어서다.

FI들은 통상 EBITDA 멀티플 기반의 인수가 책정 방법을 선호하지만, 다나와와 같은 상장사는 시가총액에 기반을 둘 수 밖에 없다. 상장사 M&A는 최대주주가 보유한 구주 지분의 시가에 일정 수준의 프리미엄을 가산해 책정한다. 프리미엄은 천차만별이지만 ▲업황 전망이 밝고 ▲재무상태가 좋으며 ▲(상장사의 경우)주가가 저평가된 기업들은 수십%를 넘나드는 것이 일반적이다. 다나와 원매자들 역시 이같은 변수들을 종합적으로 고려해 어느 정도 수준의 프리미엄을 가산할지를 결정해야 한다.

문제는 다나와의 주가수익비율(PER)이 여느 상장 전자상거래 업체보다 한참 낮은 14배 정도로 형성돼 있다는 점이다. 거래 성사를 위해서는 동종업체 평균 PER인 30배를 충족하거나 그에 준하는 수준을 제시해야 할 가능성이 높다. 최대주주 지분 매매가가 3000억~4000억원까지 치솟을 수 있다는 얘기다.

30배의 PER을 적용한다고 가정하면 다나와 지분 100%의 가치는 9000억원대까지 치솟는다. 여기에 순현금을 차감한 EV는 8000억원 수준이다. 매수자 입장에서는 20배에 육박하는 EBITDA 멀티플을 적용해 다나와를 인수하는 셈이 된다. 

FI가 현금창출력이나 시장 지위가 독보적인 상장 소비재·유통업체를 20배 이상의 EBITDA 멀티플에 인수하는 사례는 드물지 않다. 아직 최종적으로 거래가 완료되지 않았지만 IMM프라이빗에쿼티의 한샘 인수가 역시 EBITDA 대비 20배를 넘나드는 것으로 추산된다.