[딜사이트 김진배 기자] SK의 자회사 사업재편이 한창이다. 특히 SK텔레콤은 인적분할이라는 가장 큰 변화를 앞뒀다. 오는 10월12일 주주총회가 마무리되면 11월1일 SK텔레콤은 존속 사업회사 'SK텔레콤'과 신설 투자회사 'SK스퀘어'로 분리된다.

9일 관련업계에 따르면 SK텔레콤의 인적분할을 통해 신설되는 투자회사인 SK스퀘어는 SK하이닉스, 11번가, ADT캡스 등을 자회사로 두게 된다. SK텔레콤은 자회사 상장을 통해 저평가된 기업가치를 제대로 평가받겠다고 선언했다. 자회사 상장 시 지주회사의 시가총액이 낮게 평가되는 더블카운팅 효과가 우려되는 가운데, 상장 전략이 SK와의 합병을 염두에 둔 것은 아니냐는 분석도 나오고 있다.

투자회사인 SK스퀘어 아래로는 ▲SK하이닉스 ▲ADT캡스 ▲원스토어 ▲11번가 ▲콘텐츠웨이브 ▲티맵모빌리티 ▲드림어스컴퍼니 ▲인크로스 ▲나노엔텍 ▲SK텔레콤CST1 ▲SK플래닛 ▲FSK L&S ▲스파크플러스 ▲SK텔레콤TMT 인베스트먼트 ▲ID Quantique ▲테크메이커 등 16개사가 자회사로 포진된다.

SK텔레콤은 인적분할 이전부터 자회사들의 상장계획을 밝혀왔다. 자회사 상장을 통해 사업에 필요한 충분한 자금을 확보하고 기업가치를 끌어올리겠다는 의도다. SK스퀘어에서는 ADT캡스, 원스토어, 11번가, 콘텐츠웨이브, 티맵모빌리티 등 미래 성장성이 높은 기업들이 대상이다.

자회사의 상장으로 SK스퀘어의 순자산가치는 증가할 수 있지만, 시가총액은 이를 따라오지 못할 가능성이 크다. 국내 증시에서는 지주사와 자회사가 모두 상장되는 경우 중복계산(더블카운팅)을 이유로 지주사의 주가를 할인해왔다. 

국내 대부분의 지주사들은 실제 기업자산가치보다 주가가 낮게 형성돼있다. 다수의 대기업 주가순자산비율(PBR) 수치가 1에 미치지 못한다. PBR이 1 미만이면 일반적으로 주가가 기업가치를 따라오지 못한 상황으로, 저평가돼 있다고 본다. 국내에서는 대기업들이 자회사 상장으로 인해 지분할인이 적용돼 있는 셈이다.

반면 자회사의 대거 상장에도 카카오는 7배가 넘는 PBR을 기록하고 있다. 이는 카카오의 플랫폼을 기반으로 자회사들이 사업을 연계하는 등 시너지 효과가 발휘된 탓이 크다. 상장을 통해 지주사의 주가가 오르는 것을 기대하기 위해서는 사업간 시너지가 중요하다는 의미다.

카카오의 사례로 볼 때 SK스퀘어가 자회사 상장을 통해 주가를 높이기 위해서는 자회사간 사업 연계도가 높아 시너지 효과가 발생해야 한다. 그러나 SK스퀘어의 자회사로 편입되는 회사중 기업공개(IPO)를 기다리는 곳들의 사업 시너지는 크지 않을 것으로 보인다. 개별적인 사업이 주를 이루고 있다. ADT캡스는 정보·물리보안 사업을, 원스토어, 11번가, 콘텐츠웨이브 티맵모빌리티는 각각 어플리케이션 마켓, e-커머스, 콘텐츠, 모빌리티 사업을 영위하고 있다. 사업 간 연결될 수 있는 구심점이 없다. 지주사인 SK스퀘어는 더블카운팅으로 인한 할인을 받을 가능성이 크다.

증권업계 관계자는 "할인율이 모두 적용된다고 볼 수는 없고 사업영역이 어떻게 구성되는지를 봐야 한다"면서도 "국내에서는 대부분의 지주사들이 할인을 겪고 있는 것이 사실"이라고 말했다.

최태원 SK그룹 회장 입장에서는 SK스퀘어가 지주사 할인을 받아 시총이 낮아져도 나쁠 것이 없다. 오히려 시장이 예상하고 있는 SK와의 합병이 진행된다면 SK스퀘어의 시총이 낮은 것이 유리하다. 오너 입장에서 합병을 진행했을 경우 자신이 대주주로 있는 회사가 높은 시총을 가져야 합병비율을 유리하게 가져갈 수 있다. 자회사 상장이 SK스퀘어의 시총을 낮게 만들어 합병을 유리하게 만들 수도 있게 되는 셈이다.

SK스퀘어와는 반대로 SK그룹은 최근 상장사인 SK머티리얼즈를 흡수합병하기로 결정했다. 이에 따라 SK머티리얼즈는 상장 폐지되고 SK의 완전 자회사로 편입된다. 흡수합병 소식이 알려진 후 SK의 주가와 SK머티리얼즈의 주가는 동반 상승했다. 두 회사가 합병되면 18조4300억원 수준의 SK 시총은 20조원 이상으로 늘어날 것으로 전망된다.

SK는 앞으로도 시총 올리기 작업을 계속할 가능성이 높다. 계열사 통합, 인수합병(M&A) 등의 가능성이 제기된다. 금융투자(IB)업계 관계자는 "SK가 기업가치를 높이기 위한 방법을 찾고 있을 것"이라면서 "계열사 개편의 최정점은 SK스퀘어와의 합병 여부가 관건"이라고 말했다.