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"물적분할 쪼개기상장, 모회사 기업가치에 부정적"
백승룡 기자
2022.06.03 18:01:14
자본시장연구원 "모자회사 동시상장 기업가치 하락"
신규 상장 중 모자기업 동시상장 추이.(자료=자본시장연구원)

[딜사이트 백승룡 기자] 기업의 물적분할 자체는 기업가치 향상으로 이어지지만, 물적분할 이후 분할기업의 쪼개기상장은 모회사의 기업가치 하락으로 귀결된다는 연구결과가 나왔다. 물적분할은 존속법인이 신설법인의 지분 100%를 갖는 기업분할 방식으로, LG화학의 LG에너지솔루션 분할이 대표적인 사례다.


자본시장연구원은 3일 이같은 내용을 담은 '물적분할과 모자기업 동시상장의 주요 이슈' 보고서를 발표했다. 연구원은 물적분할 기업의 공시효과에 대한 실증분석을 위해 물적분할과 인적분할 공시 기업의 초과수익률(AR)과 공시일 기준 ±20 거래일의 누적초과수익률(CAR)을 산출했다.


연구원에 따르면 기업가치를 '자기자본의 시장가치-장부가치 비율'로 측정했을 때, 2010~2021년 사이 물적분할을 한 189개 상장기업의 기업가치는 물적분할 이후 평균 20.2% 가량 증가했다. 연구원은 "물적분할 공시가 기업가치를 훼손시켜 주가를 떨어뜨리는 사건으로 간주하는 대중적 시각과는 대비된다"며 "단기적으로는 물적분할 공시효과가 시장에 따라 부정적 효과를 보인다고 해도 중장기적으로는 기업가치 향상으로 이어졌다"고 밝혔다.


다만 기업분할 이후 모회사와 자회사가 동시상장할 경우, 모회사의 기업가치 하락은 두드러졌다. 연구원은 자회사의 상장 직전 시점부터 상장 후 3년까지 총 5년간 기업가치를 온전히 산출할 수 있는 모회사 64개의 기업가치 변화를 추적했다. 그 결과 모회사의 기업가치는 자회사 상장한 해에 평균 3% 하락했다. 이듬해에는 11%, 2년 후는 16%까지 떨어지면서 상장직전 기업가치 대비 유의하게 하락하는 모습이 나타났다.

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연구원은 "결과적으로 물적분할 쪼개기상장을 비롯해 모자기업의 동시상장은 기업가치 측면에서 부정적 효과가 뚜렷이 나타난다고 할 수 있다"며 "동시상장 자회사의 기업가치가 다른 신규상장기업에 비해 낮은 것은 물론, 이미 상장돼 있는 모회사는 자회사 상장으로 기업가치가 유의하게 하락하면서 동시상장은 모자기업 모두의 기업가치에 부정적 요인이 되는 모습"이라고 분석했다.


국내에서는 물적분할 제도과 관련해 주주총회 특별결의 이외에 별도의 소액주주 보호 장치를 두고 있지 않다. 올해 3월 금융당국은 기업지배구조보고서 가이드라인을 개정, 물적분할 등 기업의 소유구조 변경 시 주주보호를 위한 기업의 정책을 마련해 보고서에 기술하도록 해 대형 상장기업의 물적분할을 제한하는 개선안을 발표한 바 있다. 다만 현행 기업지배구조보고서 작성 대상 기업은 유가증권시장의 일부 대기업에 그치는 데다가 오는 2026년 전면 시행 계획도 유가증권시장에만 국한되고 있어, 최근 물적분할의 절반정도를 차지하고 있는 코스닥기업은 예외로 남게 됐다.


남길남 자본시장연구원 연구원은 "물적분할에 대해 기업가치 제고 여부에 관계없이 일방적으로 규제하는 것은 합리적인 규제방향이라고 할 수 없다"며 "물적분할이 지배주주의 사익추구 도구로 남용되지 않도록 방지하면서 주주 간 이해충돌을 최소화하고 조정할 수 있도록 해야 한다"고 말했다.


이어 "기업지배구조보고서 요건을 유가증권시장 상위 대기업뿐만 아니라 코스닥기업에도 확대 적용할 필요가 있다"며 "물적분할 쪼개기상장을 포함해 모자기업 동시상장과 관련해서는 상장기업의 기업가치 제고라는 관점에서 상장심사 강화와 기업지배구조 개선을 통해 점차적으로 상장기업 간 모자관계를 해소하는 것이 필요하다"고 강조했다.


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