신한금융지주는 지난달 16일 정서진 전 부회장 등이 보유한 신한자산신탁 지분 40%(938만7200주)를 추가 인수했다. 업계에서는 신한금융지주가 신한자산신탁 잔여지분 인수에 3000억원에 달하는 금액을 지불했을 것으로 내다보고 있다.

과거 부동산신탁사 인수합병(M&A)에 적용한 에비타 배수(EV/EBITDA)로 추산한 신한자산신탁 기업가치는 5699억~6183억원, 잔여지분가치는 2826억~3020억원 수준이다. 비교 대상은 2018년 지분 60%를 신한금융지주에 매각한 신한자산신탁과 지분 57%를 LF에 매각한 코람코신탁이다.

우선 신한금융지주는 지난 2018년 정 부회장 일가가 보유한 신한자산신탁 지분 60%(1408만800주)를 경영권 프리미엄 포함 1934억원(주당 1만3735원)에 인수했다. 경영권 프리미엄(30% 가정)을 제외한 오너 지분 가치는 1488억원이다. 이를 감안한 신한자산신탁 100% 지분가치는 2479억원이다.

약식으로 기업가치를 계산할 때 주로 사용하는 방법은 지분가치에 순부채를 더한다는 것이다. 지분 거래 직전년도(2017년) 기준 신한자산신탁의 순부채는 -249억원이다. 이에 따라 지난 2018년 신한금융지주는 신한자산신탁 기업가치를 2230억원으로 평가한 것으로 나타난다. 지난 2017년 신한자산신탁 EBITDA(403억원)에 대입하면 신한금융지주가 멀티플 5.53배를 적용한 셈이다.

지난 2018년 LF도 코람코자산신탁 지분 57%를 1898억원에 인수했다. 경영권 프리미엄(30% 가정)을 감안한 100% 지분가치는 2561억원, 순부채(1029억원)를 더한 기업가치는 3591억원이다. 이는 거래 직전년도 코람코자산신탁 EBITDA의 6배 규모다.

신한금융지주는 이번 신한자산신탁 지분 매입에도 비슷한 수준의 EBITDA 멀티플을 적용해 기업가치를 산정했을 것으로 예상된다. 부동산신탁업계 관계자는 "상장 신탁사의 경우 비교집단이 적어 멀티플이 저평가된다"며 "상장사와 기업가치를 비교하기보다는 이전 거래 사례를 참고해 신한자산신탁 몸값을 책정했을 것"이라고 말했다.

다만 과거 지분거래 당시에 비해 지난해 신한자산신탁 실적이 크게 개선되면서 기업가치도 큰 폭으로 상승했다는 전망이다. 신한자산신탁의 지난해 매출은 1450억원, 영업이익은 993억원이다. 이는 지난 2017년도에 비해 126.36%, 159.16% 각각 증가한 금액이다. 영업이익에 유형자산감가상각비와 무형자산상각비 등을 더한 EBITDA는 1031억원이다.

지난해 EBITDA를 기준으로 멀티플 5.5~6배를 적용하면 신한자산신탁 기업가치는 5667억~6183억원으로 추산된다. 여기에 지난해 순부채 -1366억원을 뺀 신한자산신탁 100% 지분가치는 7034억~7549억원이다. 이는 4년전과 비교해 3배 늘어난 수준이다. 이번 거래에는 신한자산신탁 경영권을 포함하지 않아 거래가격에 경영권 프리미엄은 제외됐다. 

이를 바탕으로 추정한 정 부회장 등 보유지분 40%의 가치는 2813억~3020억원이다. 신한금융지주가 신한자산신탁 잔여지분 매입에 주당 3만원 이상 지불한 셈이다. 이는 지난 2018년 거래 당시 경영권 프리미엄을 포함한 주식 가치(주당 1만3735원)를 2배 이상 상회하는 금액이다. 

일각에서는 정 부회장이 보유한 잔여지분 가치가 지나치게 고평가됐다고 지적했다. 잔여지분 매각을 앞두고 높은 기업가치를 책정받기 위해 무리하게 실적을 끌어올렸다는 것이다. 신한자산신탁의 실적이 성장할수록 정 부회장의 보유지분이 높은 매각가를 책정받을 수 있기 때문이다. 

지난 2018년 정 부회장 일가는 언아웃(Earn-out) 구조로 신한금융지주에 보유지분을 매각했다. 언아웃은 과거 실적을 바탕으로 매각대금 일부를 지급받고, 나머지는 기업의 향후 경영성과에 따라 가격을 조정하는 방식이다.

최근 2년간 신한자산신탁 실적은 급격히 성장했다. 지난 2019년 716억원이던 매출액은 지난해 1450억원으로 2년새 102.34% 증가했다. 같은 기간 영업이익은 391억원에서 993억원으로(153.98%), 당기순이익은 282억원에서 758억원으로(198.41%) 각각 증가했다. 같은 기간 14개 부동산신탁사 평균 실적 증가율(매출 23.44%, 영업이익 31.44%, 당기순이익 34.9%)을 크게 웃돈다. 

신탁계약 수주액 확대가 실적을 견인했다는 평가다. 지난해 신한자산신탁의 신탁 수주액은 1900억원에 달하는 것으로 알려져 있다. 이는 지난 2019년(약 1080억원)보다 75.93% 증가한 금액이다. 지난해에는 14개 부동산신탁사 중 책임준공 관리형토지신탁 수주 규모 1위를 달성하기도 했다.

부동산 신탁업계 관계자는 "신한자산신탁이 낮은 수수료율을 내세워 신탁계약을 따낸 것으로 알고 있다"며 "책임준공 관리형토지신탁의 경우 업계 평균 수수료율이 1% 중반~1% 후반대인데 반해 신한자산신탁은 수수료를 1% 초반대까지 낮췄다"고 설명했다.