28일 금융감독원 전자공시시스템에 따르면 플레이그램은 한컴MDS 지분 32.21% 및 경영권을 인수하는 거래를 지난 22일 종결했다. 이날 총 거래대금 950억원 중 잔금 750억원의 납입을 마치며 경영권을 가져오는 데 성공했다. 이사 및 감사를 교체했고, 기존 이창열 대표와 더불어 플레이그램 출신인 이정승 씨를 공동 대표로 선임했다.

인수 딜은 마무리 됐지만, 이 과정에서 플레이그램이 발행한 대규모 사채가 증권 업계에서 '잠재적 부담' 요인으로 부각되고 있다. 회사의 현금창출력이 부족해 메자닌을 벌어들인 자금으로 상환하기는 어렵다는 점이 약점으로 지적된다. 플레이그램의 상각전영업이익(EBITDA)은 2020년 마이너스 20억원, 2021년 마이너스 10억원을 기록했다. 올 1분기에는 마이너스 5억원을 냈다. 결국 주가가 우상향 곡선을 그리는 상황에서 채권이 전량 주식으로 전환 돼야만 재무부담이 해소 될 수 있는 구조다.

플레이그램은 지난 5월 26일 32회차 전환사채(CB) 발행을 결정한 뒤, 이달 4일 또 다시 200억원 규모 33회차 CB 발행을 공시했다. 전환시 발행되는 물량은 각각 820만3445주, 1654만2597주로 총 2474만6042주다. 이는 발행주식 총수(8971만7066주) 대비 27.58%에 달한다.

잔금 납입일(7월 22일) 직전인 이달 20일에는 100억원 규모 34회차 신주인수권부사채(BW)를 추가로 발행했다. 권리를 행사할 경우 새롭게 발행되는 물량은 826만4462주로, 주식총수 대비 8.43%에 해당한다. 앞서 발행한 물량(32~33회차)과 합치면 36%에 육박한다. 전환청구가 가능한 내년 7월부터는 발행 주식총수의 3분의 1 가량을 언제든 시장에서 매도할 수 있는 셈이다. 

32~34회차 CB 전환가액 및 BW 행사가액은 각각 1219원, 1209원, 1210원이다. 이는 27일 종가(1205원)와 비슷한 수준이다. 만약 내년 7월 이후 주가가 이보다 떨어질 경우 채권자들은 계약된 최저 조정가액까지 전환가액을 낮출 수 있다. 최저 조정가액은 853원, 846원, 847원이다. 리픽싱(전환가액 조정)이 되면 신규 발행주식 수는 더욱 늘어나, 기존 주주들의 보유주식 가치는 한층 희석될 수 밖에 없다.

한 인수·합병(M&A) 업계 관계자는 "일반적으로 CB, BW 등 메자닌 발행 물량이 주식총수의 3분의 1이 넘는다는 것은 상당히 과도한 수준"이라며 "현금창출력을 감안하면 채권을 상환하는 것은 현실적으로 쉽지 않으며, 주식으로 전환할 경우에도 오버행이 발생할 수 밖에 없는 구조"라고 말했다. 이어 "주식 전환이 이뤄지는 시점부터는 회사가 여러모로 고민이 커질 가능성이 높다"고 덧붙였다. 

이에 대해 플레이그램 관계자는 "일각에서 오버행 우려가 나오고 있지만, 32~33회차 CB의 경우 콜옵션(매도청구권) 등의 조항이 있어 실제로 시장에 풀리는 매도물량은 크지 않을 것"이라며 "아직 전환가능 시점까지 시간이 충분히 남아 있는 만큼 충분히 대응해 나갈 수 있을 것"이라고 강조했다.