[딜사이트 백승룡 기자] 올해 연초 회사채 시장의 특징 중 하나는 업종과 만기에 따라서 온도 차가 크게 벌어지고 있다는 점이다. 대표적으로 건설업종과 석유화학업종에 대한 투자심리가 위축된 가운데, 3년 이하 짧은 만기를 선호하는 흐름도 두드러졌다. 기관의 선별적인 투자 기조가 나타나면서 주관사의 발행전략 수립도 중요한 요소로 떠오르고 있다.

◆ 'AA급' 우량 회사채도 모집액 미달…'만기 3년 이하' 선호 기조 뚜렷

1일 투자은행(IB) 업계에 따르면 지난달 회사채 시장에서 미매각은 단 한 건도 발생하지 않았다. 한 달 사이 무려 50곳이 넘는 기업이 수요예측에 나선 것을 고려하면 이례적인 기록이다.

다만 특정 만기에서 투자수요 미달에 처한 곳은 한화솔루션과 CJ ENM 등 두 곳 있었다. 투자수요 미달과 미매각은 수요예측 과정에서 모집액을 채우지 못했다는 점에서 동일하지만, 통상 IB업계에서는 발행 직전까지 이뤄지는 추가 청약 등에서도 미달 물량을 해결하지 못해 증권사가 떠안을 경우에 한정해 미매각이라고 일컫는다.

한화솔루션(신용등급 AA-)은 지난달 5일 2000억원 규모 수요예측에 나서면서 ▲2년물 600억원 ▲3년물 1000억원 ▲5년물 400억원 등으로 만기를 나눴다. 2년물과 3년물에서는 각각 3000억원, 1조50억원에 달하는 수요를 모았지만 5년물에 들어온 매수주문은 300억원에 그쳤다. CJ ENM(AA-)은 ▲2년 700억원 ▲3년 1300억원 등 총 2000억원 규모 수요예측에서 2년물 1550억원, 3년물 1250억원의 매수주문을 받아 3년물에서 모집액을 채우지 못했다.

이들과 같은 신용등급을 보유한 HD현대오일뱅크와 LG이노텍이 5년물 물량을 각각 개별민평금리 대비 -7bp(1bp=0.01%포인트), 0bp 수준에서 어렵지 않게 채운 것과 대비되는 대목이다. 올해 기관투자가들은 실적 전망이 불확실한 기업일수록 만기 5년 이상 장기물 투자를 꺼리는 모습을 보이고 있는 것이다. 지난해 AA급 우량채라면 대부분 대규모 투자수요를 끌어모았던 것과 달라진 흐름이다.

박경민 DB금융투자 연구원은 "5년물보다는 상대적으로 유동성이 높은 3년물 이하 단기구간에 높은 선호도를 보여 만기별 온도 차가 나타났다"고 말했다. 정혜진 신한투자증권 연구원은 "투자 기간이 길어질수록 하위등급에서 크레딧 이벤트 발생 가능성이 커지고 예측 난이도 역시 높아진다"며 "단기물 대비 요구 프리미엄이 높아지고 기간별 크레딧 스프레드가 벌어진다"고 짚었다.

◆ 수요예측 성패 가른 발행구조…'발행전략 수립' 주관 증권사 역량 중요해져

기관의 선별적 투자 기조가 강해지면서, 이를 고려한 주관사들의 발행전략도 여느 때보다 중요해지고 있다. 실제로 한화솔루션과 CJ ENM도 모두 우량한 신용등급을 보유한 데다가 총매수주문도 모집액(각 2000억원)을 웃돈 것을 고려하면, 결국 발행전략 수립 과정에서 기관의 만기별 수요를 제대로 파악하지 못한 점이 투자수요 미스매치의 원인으로 분석된다.

삼성증권·NH투자증권·신한투자증권이 주관을 맡은 한화솔루션은 3년물에 1조원 이상의 대규모 자금을 모으면서도 5년물에서 모집액을 채우지 못하는 아쉬움을 남겼다. CJ ENM의 경우 3년물 수요가 미흡한 데도 3년물(1300억원)에 2년물(700억원)의 두 배에 달하는 물량을 배정하는 패착을 뒀다. CJ ENM의 주관사는 삼성증권·NH투자증권·신한투자증권·한국투자증권이었다.

투자수요 미스매치는 다른 만기의 물량을 늘려 발행 총액을 맞추거나, 추가 청약을 통해 미매각으로 이어지지 않는 경우가 많다. 다만 이 과정에서 통상 금리밴드 상단의 발행금리가 적용돼 기업의 조달비용이 높아지게 된다는 점이 문제다. 실제로 한화솔루션의 경우 5년물 발행금리는 4.544%로 2~3년물 발행금리 대비 50bp가량 높았다. CJ ENM은 3년물 발행금리(4.278%)가 2년물(3.975%)보다 30bp 수준 높게 책정됐다.

본래 기관의 선호도가 높은 곳을 제외하면, 시장의 수요를 반영한 발행전략으로 우호적인 결과를 이끌어낸 대표적인 사례로는 한온시스템(AA-)과 롯데건설(A+)이 꼽힌다. 한온시스템은 수요예측 직전 등급전망이 '부정적'으로 조정됐지만 금리밴드 상단을 '+60bp'까지 끌어올리면서 2000억원 규모 모집액을 채우는 데 성공했다. 롯데건설은 롯데케미칼(AA0)의 지급보증을 통해 채안펀드 자금을 확보했고, 만기를 전액 1년으로 짧게 제시하면서 미매각 우려를 극복했다. 한온시스템은 NH투자증권이, 롯데건설은 KB증권이 각각 단독 대표주관을 맡았다.

IB업계 관계자는 "지난해까지는 등급별 양극화 현상이 강했다면, 올해는 동일 동급 내에서도 업종과 만기에 따라 투자수요가 크게 엇갈리고 있다"며 "시장의 수요 변화를 면밀하게 파악하고 이를 반영해 시장에서 좋은 금리로 소화될 수 있도록 발행구조를 제안하는 주관사의 역량이 한층 중요해지고 있다"고 전했다.