[딜사이트 정혜인 기자] ㈜SK가 그룹 차원에서 추진하는 신재생사업에 SK E&S를 앞장세웠다. 하지만 주변의 반응은 냉담하다. 신용평가업계는 SK E&S가 재무구조 개선보다는 과도한 배당, 사업 확장을 위한 투자에만 관심을 기울이고 있다는 지적을 내놓고 있다. 

SK그룹이 SK E&S를 낙점한 이유는 기존 사업과의 연관성 때문이다. 수소를 기존 사업인 액화천연가스(LNG)를 활용해 생산할 수 있을 뿐 아니라, 액화기술을 비롯해 LNG·수소 두 분야가 여러 측면에서 유사하다는 특징을 갖고 있다. SK㈜와 각각 8000억원씩 투자해 미국 수소 연료전지 업체 플러그파워 지분 9.9% 인수에 나선 것도 같은 맥락에서 진행했다. 

다만 신용평가사들은 이 같은 움직임이 영 달갑지 않은 분위기다. 실제로 국내 신용평가사 중 한 곳인 한국기업평가는 플러그파워 투자 소식이 알려진 직후 SK E&S의 회사채 등급을 AA+에서 AA로 하향 조정했다. 

한국신용평가와 나이스신용평가는 SK E&S의 수소 생태계 구축이 신용등급에 부정적인 요소로 작용할 것이라는 의견을 내놨다. 나이스신용평가는 "2020년 말 기준 SK E&S의 순차입금의존도 및 총차입금/상각전영업익(EBITDA) 지표가 등급 하향 트리거 수준에 근접할 전망"이라며 "플러그파워에 이어 여주발전소, 호주 가스전 개발 등의 추가 투자 가능성도 존재해 앞으로 재무구조를 개선할 여지는 낮다"고 분석했다. 

나이스신용평가는 총차입금/EBITDA 지수가 4배이거나 순차입금의존도가 30% 이상인 경우가 장기적으로 이어지면 등급을 하향조정하겠다는 방침이다. 2020년 9월 SK E&S의 총차입금/EBITDA는 8.8배, 순차입금의존도는 29.8%를 기록했다. 신용등급이 내려가면 기존과 같은 조건에서 대출, 회사채 발행이 어려워진다. 만기 연장, 신규 조달 과정에서 이전보다 더 많은 이자를 감내해야 한다. 

신평사들이 고개를 내저은 배경에는 그 동안 SK E&S가 보여 온 자금 사용 기조가 자리해 있다. SK E&S는 2018년 파주에너지서비스 지분 매각(8851억원), 2019~2020년 차이나가스홀딩스 지분 매각(2조6000억원)으로 3조5000억원이 넘는 자금을 확보했다. 통상 기업들은 보유 자산을 매각하면 자금 중 일부를 채무 상환에 사용해, 부채 규모를 줄인다. 신용평가 업계에서는 이를 감안해 기업이 상당한 규모의 부동산이나 주식 등의 자산을 보유하고 있으면 이를 채무 상환 여력 중 하나로 판단, 기업 신용의 긍정적 요인으로 평가한다.

하지만 SK E&S는 자산을 매각해 만든 현금을 주주환원정책에 상당부분 사용했다. 2019년과 2020년 2년간 1조9000억원을 SK㈜(지분율 90%)를 비롯한 주주에게 배당했다. 

연간 LNG 사업 확장에 드는 비용도 상당하다. SK E&S는 LNG 사업의 수직계열화를 준비하고 있다. 가스전 개발, 액화시설, LNG 발전소 등에 연간 7000억~8000억원의 투자를 계획 중이다. 실제로 지난해 SK동남아투자법인(SK South East Asia Investment) 1135억원, 다윈 LNG 프로젝트 3451억원 투자를 단행했다.

그 결과 SK E&S는 재무구조를 개선하지 못했다. 오히려 재무건전성이 자산 매각 전보다 더욱 나빠졌다. 총차입금 규모는 2018년 3조8186억원에서 2020년 9월 4조8400억원으로 늘었으며, 차입금의존도는 39.9%에서 44.4%로 높아졌다. 부채비율은 160%에서 159%로 1%포인트(p) 감소하는데 그쳤다.

현금창출력과 잉여현금흐름도 덩달아 줄었다. SK E&S의 EBITDA는 2019년 9월 7752억원에서 2020년 4139억원으로 47% 감소했다. 이에 따라 2019년 마이너스(-) 1849억원이던 잉여현금흐름(FCF)은 2020년 9월 -1조9421억원으로 크게 확대됐다. FCF는 현금 유입 정도를 나타내며, FCF가 플러스(+)면 현금창출능력이 양호해 채무 상환이나 사업 투자에 쓸 재원이 남아있다는 것을 의미한다. 반대로 FCF가 마이너스(-)면 어디선가 자금이 부족했고, 이를 외부에서 조달했음을 뜻한다.

신용평가업계는 "SK그룹의 성장 중심 투자 전략을 고려할 때 배당을 통한 추가적인 자금 유출이 이어질 것"이라며 "수소 사업까지 더해지면서 당분간 차입금 확대, 잉여현금흐름 악화 추세는 계속될 전망"이라고 분석했다.