[딜사이트 신진섭 기자] 사모투자펀드(PEF) 운용사 케이스톤파트너스의 2년전 투자했던 NHN고도에 대한 엑시트(투자금 회수) 기대감이 커지고 있다. NHN의 이커머스 계열사 NHN고도가 기업공개(IPO)를 추진하고 있기 때문이다. 

케이스톤파트너스는 지난 2019년 400억원 규모의 NHN고도 상장 전 지분투자(프리 IPO)에 참여했다. 재무적 투자자(FI)로 보통주 4945주와 전환상환우선주(RCPS) 1만1927주를 확보했다.

전환 비율은 RCPS 1주당 기명식 보통주 1주다. 전환 청구는 발행일 다음날부터 7년이 되는 날의 전일까지 언제든지 가능하다. 투자자보호장치(다운사이드 프로텍션)는 업계 평균인 최초전환가액 70~80% 한도의 리픽싱(전환가액조정) 외에는 별도의 트리거를 설정하지 않은 것으로 알려졌다. 발행가액의 최소 연 3.91%에 해당하는 금액을 누적적으로 보통주에 우선해 배당 받을 수 있다.

상환청구는 발행일로부터 4년부터 가능하며 만기는 발행일로부터 7년이다. 상환청구를 통한 기대수익도 상당하다. ▲신주발행일부터 4년까지 연복리 10.73% ▲4년~5년은 연복리 9.88% ▲5년~6년 연복리 9.31% ▲6년~7년은 연복리 8.91%를 적용한다.

지난해 기준 NHN고도의 부채비율은 107.14%로 RCPS로 인한 재무건전성 리스크도 높지 않은 편이다. IPO가 임박해 부채비율을 낮추기 위해 부득이 RCPS를 전환 청구해야 하는 압박에서도 비교적 자유롭다. 케이스톤파트너스가 엑시트 방법과 시점을 조절해 수익 극대화를 노릴 수 있는 환경이다.

다만 케이스톤파트너가 보유한 RCPS를 보통주로 전량 전환할 시 지분률은 약 25%에 달하는 것으로 추산된다. 오버행(물량 부담으로 인해 주가가 하락하는 현상) 이슈가 발생할 수 있다. 케이스톤파트너스는 상장 전 구주를 상당 부분 매각해 오버행 리스크를 덜어낼 것으로 점쳐진다.

NHN고도 밸류에이션 방법으론 주가를 주당 매출액으로 나눈 주가매출비율(PSR, price selling ratio)을 택할 것이 유력하다. 현재의 현금흐름보다 성장성에 기대를 거는 이커머스 기업이 가치를 내세우기 유리한 지표다. 앞서 카페24와 코리아센터도 같은 방식으로 코스닥에 상장했다.

피어그룹 선정에 따른 PSR 배수가 밸류에이션의 관건이 될 전망이다. 국내선 카페24와 코리아센터가 피어그룹으로 거론된다. 상장 당시 카페24는 ▲네이버 ▲카카오 ▲쇼피파이(Shopify) 등 대기업을 피어그룹에 포함시켜 4.9배의 PSR을 끌어냈다. 코리아센터는 ▲카페24 ▲아마존 ▲네이버 ▲카카오 등을 껴안아 PSR 3.68배로 상장을 시도했다. 지난해 실적을 기반으로 계산하면 최근 두 회사의 PSR 배수는 2배를 약간 넘는 것으로 추산된다.

케이스톤파트너스는 카페24, 코리아센터 등과 비교할 때 NHN고도의 차별점이 존재한다고 했다.

케이스톤파트너스 관계자는 "NHN고도는 대기업인 NHN 산하에서 플랫폼 생태계의 한 축을 담당하고 있다. 또 자회사인 에이컴메이트의 사업성격은 카페24, 코리와커머스와 많은 차이가 있다"고 말했다. 상장 방법에 대해선 "NHN고도는 이미 외형조건을 갖춘 회사기 때문에 기술특례 상장의 필요성은 낮다"고 설명했다.